摘要:作為公司治理的重要內(nèi)容,在本質(zhì)上,財務(wù)治理是對公司財權(quán)進(jìn)行的一整套制度安排。具體地說,這一套制度安排必須通過與企業(yè)有直接利益關(guān)系的各當(dāng)事方締結(jié)財務(wù)契約來實(shí)現(xiàn)。本文提出,構(gòu)成財務(wù)治理基礎(chǔ)的財務(wù)契約是一種不完全契約,這種契約的不完全性將會產(chǎn)生激勵不足和約束失控兩個主要影響。因此,我們的財務(wù)治理機(jī)制應(yīng)該針對財務(wù)契約的不完全性來進(jìn)行設(shè)計,力爭最大限度地降低不完全財務(wù)契約造成的負(fù)面影響,提高財務(wù)治理的效率。
關(guān)鍵詞:不完全契約財務(wù)契約財務(wù)治理
作者簡介:高漢祥(1978-),男,江蘇東臺人,南京大學(xué)會計學(xué)系博士研究生,主要從事公司治理和財務(wù)管理研究。
中圖分類號:17235.3 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A 文章編號:1006-1096(2008)03-0070-03 收稿日期:2008-04-11
一、問題的提出與文獻(xiàn)回顧
隨著對公司治理理論研究的不斷深入,財務(wù)治理作為公司治理的重要內(nèi)容和主要方面(伍中信,2005)這一觀點(diǎn)得到了理論界的普遍認(rèn)同。例如,李心合(2001)提出,就企業(yè)所有權(quán)安排的性質(zhì)與內(nèi)容看,不管是企業(yè)剩余索取權(quán)還是企業(yè)控制權(quán)的安排,其核心部分都在財務(wù)方面;金帆、楊淑娥(2005)提出,財務(wù)治理是公司治理問題的核心。財務(wù)治理問題也正成為近年來理論界研究的重點(diǎn)問題之一。
在財務(wù)治理的研究中,如何對一個高效的財務(wù)治理機(jī)制進(jìn)行設(shè)計并實(shí)現(xiàn)其有效運(yùn)行成了理論界關(guān)注的重點(diǎn)問題之一。在這方面,湯谷良教授提出財權(quán)分層理論,指出存在三個層次的財權(quán)配置,即所有者財務(wù)、經(jīng)營者財務(wù)和財務(wù)經(jīng)理財務(wù)(湯谷良,1997);伍中信(2005)在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步提出了財權(quán)分配是財務(wù)治理的核心,要建立起各利益主體在財權(quán)上相互約束、相互制衡的關(guān)系。李心合(2001)、張棟、楊淑娥(2005),張兆國、宋夢麗(2005)等學(xué)者都提出利益相關(guān)者共同治理機(jī)制,指出應(yīng)在利益相關(guān)者邏輯下考慮財務(wù)治理問題。在具體的財務(wù)機(jī)制方面,曾繁英(2003)提出了內(nèi)部靜態(tài)縱向和外部動態(tài)橫向相結(jié)合的財務(wù)治理機(jī)制;張棟、楊淑娥(2005)則提出了以出資者、債權(quán)人、員工、政府以及其他利益相關(guān)者為主體的相機(jī)治理機(jī)制;張兆國、宋夢麗(2005)提出了共同治理和相機(jī)治理相結(jié)合的財務(wù)治理機(jī)制。
通過以上簡要的文獻(xiàn)回顧,我們可以看出現(xiàn)有的文獻(xiàn)大多集中在討論財務(wù)治理機(jī)制的主體,財務(wù)治理機(jī)制具體的相機(jī)協(xié)調(diào)形式,財務(wù)治理機(jī)制的激勵約束方式等問題上。同時,我們在這里可以看到的是現(xiàn)有的文獻(xiàn)考慮到了各方利益相關(guān)者參與治理,但在治理機(jī)制的分析上大多仍然在委托一代理框架下展開,即認(rèn)為如果設(shè)計出一套有效的激勵約束機(jī)制,就可以將代理成本降到最低,從而實(shí)現(xiàn)高效的財務(wù)治理。然而,傳統(tǒng)的委托一代理模型是以完善契約作為基礎(chǔ)的,而這一點(diǎn)在財務(wù)契約中卻恰恰不是一個符合實(shí)際的假設(shè)。因此,我們認(rèn)為,對財務(wù)治理機(jī)制的討論應(yīng)該以不完全契約作為考察基礎(chǔ),充分認(rèn)識到財務(wù)契約的不完全性才能更有效的進(jìn)行財務(wù)治理。
二、財務(wù)契約的不完全性分析
對于財務(wù)治理機(jī)制,目前理論界普遍認(rèn)同的是在考慮到各方利益相關(guān)者參與情況下的一套制度安排。在此基礎(chǔ)上,根據(jù)Jensen和Meckling提出的企業(yè)契約本質(zhì)的思想,我們認(rèn)為一套關(guān)于財務(wù)治理的制度安排要靠一系列的財務(wù)契約來實(shí)現(xiàn),這些財務(wù)契約是對企業(yè)的各利益相關(guān)者在財權(quán)方面的責(zé)任、權(quán)利與利益進(jìn)行安排的一種契約。對于財務(wù)契約這樣一種特殊契約的性質(zhì),我們認(rèn)為其與經(jīng)濟(jì)學(xué)特別是企業(yè)理論中所討論的契約或合同(contract)沒有本質(zhì)的區(qū)別。對于契約性質(zhì)的認(rèn)識,經(jīng)濟(jì)學(xué)界經(jīng)歷了一個從阿羅一德布魯?shù)耐耆跫s(或完美契約)論到以哈特、格羅斯曼和摩爾等人為代表的不完全契約論(GHM理論)的過程。借鑒不完全契約理論的分析思路,我們認(rèn)為,由于當(dāng)事各方的有限理性、信息不對稱以及證實(shí)成本等因素,財務(wù)契約同樣是一個不完全契約。具體的,我們認(rèn)為財務(wù)契約的不完全性由以下原因?qū)е隆?
(一)當(dāng)事各方的有限理性導(dǎo)致了財務(wù)契約的不完全性。所謂有限理性,根據(jù)西蒙的解釋,就是主觀上希望理性,而客觀上無法做到。具體到財務(wù)契約方面,也就是財務(wù)契約的各方當(dāng)事人主觀希望通過財務(wù)契約界定各方的權(quán)利義務(wù),達(dá)到財務(wù)收益權(quán)與財務(wù)控制權(quán)的對稱分配,但是,客觀上由于各方當(dāng)事人的有限理性,無法對未來的種種不確定情況時前做出合理、準(zhǔn)確的預(yù)期,并在財務(wù)契約中進(jìn)行詳細(xì)、明確的規(guī)定。因此,從這個角度來看,由于有限理性的客觀存在,決定了完全的財務(wù)契約是不可能實(shí)現(xiàn)的,最終實(shí)現(xiàn)的財務(wù)契約必然都是不完全的。
(二)當(dāng)事各方的信息不對稱造成了財務(wù)契約的不完全性。信息是締結(jié)契約的基礎(chǔ),一個完善的契約往往是建立在當(dāng)事各方具有充分信息的基礎(chǔ)上的。而如果信息在當(dāng)事各方之間的分布是不對稱的,則擁有信息優(yōu)勢的一方則有動機(jī)也有可能利用信息優(yōu)勢來采取機(jī)會主義行為,侵害其他當(dāng)事方的利益,例如逆向選擇問題。從而,一個充分信息基礎(chǔ)上的能夠有效的激勵約束各當(dāng)事人的完全的契約便不復(fù)存在。對與財務(wù)契約而言,財務(wù)信息分布的不對稱同樣是一個客觀現(xiàn)象。例如在股東與經(jīng)理人員的報酬契約中,對于經(jīng)理人員的管理能力的信息,股東是無法直接觀察并準(zhǔn)確測量的;在債權(quán)人與企業(yè)簽訂的債權(quán)契約中,有關(guān)于企業(yè)經(jīng)營管理的真實(shí)狀況,債權(quán)人同樣也是難以準(zhǔn)確觀測的,因此,信息不對稱的存在將會導(dǎo)致完全的財務(wù)契約不可實(shí)現(xiàn)。另外,針對與財務(wù)契約而言,除了信息分布的不對稱之外,還存在財務(wù)信息被操縱,從而導(dǎo)致虛假信息的現(xiàn)象,而這一現(xiàn)象同樣也會導(dǎo)致財務(wù)契約的不完全性。對于負(fù)責(zé)財務(wù)信息生成和呈報的企業(yè)經(jīng)理人員(管理當(dāng)局)來說,他們在一定程度上能夠影響和操縱財務(wù)報告,因此能對財務(wù)信息做出有利于自己的修飾,并依靠這樣的修飾來得到超額報酬;而同樣的,掌握了企業(yè)實(shí)際經(jīng)營控制權(quán)的股東也完全有可能操縱財務(wù)信息,損害小股東和債權(quán)人的利益。在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)生活中,這樣的現(xiàn)象屢見不鮮,如上市公司紅光實(shí)業(yè)、銀廣廈造假案等。因此,財務(wù)信息的可操縱性也是造成財務(wù)契約不完全的一個重要原因。
(三)即使財務(wù)信息是對與各方當(dāng)事人來說對稱分布的,由于第三方(如法院)的不可證實(shí)行,仍然會導(dǎo)致契約的不完全性。這是因為,對于當(dāng)事各方能夠觀察到的信息,但對于第三方(如法院或法官)來說,確實(shí)難以證實(shí)的。再加上由于法官本身也受有限理性的制約,所以這一證實(shí)成本就更高。在財務(wù)契約中,第三方的證實(shí)往往需要以財務(wù)信息為基礎(chǔ),財務(wù)信息的生成和提供又是由企業(yè)完成的,然而,內(nèi)部證據(jù)在進(jìn)行第三方見證時往往很難令人信服。所以,財務(wù)契約難以以較低的成本在第三方的介入下被執(zhí)行,而只能主要依靠私人秩序(private ordering)來解決。因此,從這一點(diǎn)來看,一個完全的財務(wù)契約也是難以實(shí)現(xiàn)的。
三、不完全財務(wù)契約的經(jīng)濟(jì)后果分析
通過上文對與財務(wù)契約的性質(zhì)的討論,我們可以得出財務(wù)契約具有不完全性這一結(jié)論。那么,這一不完全的財務(wù)契約將會對企業(yè)的財務(wù)治理產(chǎn)生怎樣的影響呢?
財務(wù)治理的最終目標(biāo)是為了實(shí)現(xiàn)對企業(yè)各利益相關(guān)者的有效激勵和約束,而由于財務(wù)契約不完全性的存在,我們認(rèn)為如果對這一不完全性不加以有效的事前控制和事后協(xié)調(diào)的話,將會導(dǎo)致激勵不足與約束失控兩個主要的負(fù)面影響。
首先,不完全契約將會導(dǎo)致激勵不足。這里所指的激勵不足具體就是指有關(guān)利益各方對于企業(yè)的專用性投資的不足。因為契約不完全性的存在,事前締結(jié)一個完全的契約是不現(xiàn)實(shí)的,因此,事后的再談判和協(xié)商不可避免。而在事后的再談判中,投入了專用性資產(chǎn)的一方會因為其資產(chǎn)的專用性而面臨被“套牢”(hold up)的風(fēng)險,即有可能面臨對方機(jī)會主義行為給自己造成的損失。為了減少這一損失的可能,有關(guān)當(dāng)事方會減少自己事前的投資來保護(hù)自己,但從企業(yè)角度來看。這將會導(dǎo)致企業(yè)的有效投資的不足,制約企業(yè)的發(fā)展。具體來說,我們在財務(wù)契約中所討論的主要利益相關(guān)者都有可能因為契約的不完全性而減少對企業(yè)有利的專用性投資。例如股東和債權(quán)人會因為防止物質(zhì)資本投入企業(yè)后喪失流動性而成為被套牢的資本,從而減少物質(zhì)資本的投入。對于企業(yè)經(jīng)理人員來說,有可能會因為擔(dān)心自己投入的專用性的人力資本得不到補(bǔ)償而減少自己的創(chuàng)造性人力資本的投入。因此,激勵不足將最終限制企業(yè)的發(fā)展。
其次,不完全契約將會導(dǎo)致約束失控,具體表現(xiàn)為機(jī)會主義行為的泛濫。因為契約的不完全性,所以無法對所有可能出現(xiàn)的情況進(jìn)行界定,所以某些掌握信息優(yōu)勢的利益相關(guān)者就有可能利用這一優(yōu)勢來損害其他人的利益,以實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化。同時由于不完全契約的第三方不可證實(shí)性,將導(dǎo)致對這樣的機(jī)會主義行為制裁的成本過高。例如大股東可以利用自己的信息優(yōu)勢,轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)、通過關(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移利潤等。而公司的經(jīng)理人員也完全可能利用自己的信息優(yōu)勢,操縱財務(wù)信息,使自己報酬最大化,或者力圖擴(kuò)大自己的商業(yè)帝國。費(fèi)方域(1996)就曾提出,利益相關(guān)者之間締結(jié)和約的不完備性和信息不對稱性,使得經(jīng)營者具有直接控制公司的先天優(yōu)勢。因此,信息優(yōu)勢會造成事實(shí)上(或隱性)的財務(wù)控制權(quán),而這一財務(wù)控制權(quán)往往會成為機(jī)會主義行為的有利條件。機(jī)會主義行為的泛濫將會大大降低財務(wù)治理的效率。
四、基于不完全財務(wù)契約的財務(wù)治理分析
因為財務(wù)契約的不完全性是財務(wù)契約的基本特征,所以,我們在設(shè)計財務(wù)治理機(jī)制時就應(yīng)該充分考慮到契約的不完全性,在此基礎(chǔ)上來設(shè)計出有效的財務(wù)治理機(jī)制,并使之有效的運(yùn)行。具體來說,基于不完全契約的財務(wù)治理可以從以下幾個方面著手進(jìn)行。
第一,盡量降低契約的不完全性。從導(dǎo)致契約不完全性的幾個原因來看,其中有限理性作為一種客觀存在,是我們所無法克服的。而其他兩個導(dǎo)致契約不完全的原因,我們則可以在一定程度上進(jìn)行治理。首先,針對財務(wù)會計信息的不對稱性和可操縱性進(jìn)行治理,以降低由此造成的契約不完全性。正如前文所指出的,財務(wù)信息是當(dāng)事各方簽訂財務(wù)契約的基礎(chǔ),而這一信息的質(zhì)量則直接影響著財務(wù)契約的締約成本與執(zhí)行成本。為了減少由財務(wù)信息不對稱和可操縱導(dǎo)致的契約不完全性,就必須從財務(wù)信息的生成和呈報兩個方面人手。從財務(wù)信息的生成來看,應(yīng)當(dāng)用規(guī)范的財務(wù)準(zhǔn)則指導(dǎo)財務(wù)信息的生成,使得財務(wù)信息的生成過程標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化,從這一角度來看,財務(wù)準(zhǔn)則也可以被理解為一種可以降低交易成本的制度安排(杜興強(qiáng),2005)。對財務(wù)信息的生成的治理的最終目的是降低財務(wù)信息的可操縱性,減少財務(wù)信息失真。另一方面,我們還有必要對財務(wù)信息的呈報機(jī)制進(jìn)行治理,以此來解決財務(wù)信息不對稱問題。通過呈報機(jī)制的設(shè)計來最大限度的使財務(wù)信息公開、透明,從而使得有關(guān)利益各方能夠依靠準(zhǔn)確充分的信息進(jìn)行財務(wù)契約的談判和締結(jié)?？偟膩砜?針對財務(wù)信息的生成和呈報機(jī)制進(jìn)行的治理就是要盡量降低股東或經(jīng)理人員由于信息優(yōu)勢而掌握的事實(shí)上的(或隱性的)財務(wù)控制權(quán)。
其次,從降低第三方證實(shí)成本角度入手,這主要指通過獨(dú)立審計來證實(shí)。對由于證實(shí)成本造成的財務(wù)契約不完全性,主要應(yīng)該通過對證實(shí)機(jī)制的設(shè)計來解決。而在證實(shí)機(jī)制中,第三方審計和鑒證可以作為一種可行的制度選擇,即通過獨(dú)立的第三方對財務(wù)信息進(jìn)行鑒定,可以提高財務(wù)信息的真實(shí)性,這也為在契約重新談判時,提供了一個可行的外部鑒證方。
第二,剩余財務(wù)控制權(quán)的有效分配。對于有限理性造成的契約不完全性,由于有限理性的不可克服,就應(yīng)該通過剩余控制權(quán)的有效分配來提高治理效率。根據(jù)契約理論,剩余控制權(quán)應(yīng)該由擁有關(guān)鍵資源的當(dāng)事方掌握,才能解決激勵不足的問題(哈特,1998)。對于財務(wù)契約來說,這一結(jié)論也同樣成立,即剩余財務(wù)控制權(quán)也同樣必須由投入最關(guān)鍵資源的當(dāng)事方來掌握,否則,企業(yè)就將會由于關(guān)鍵資源的投入不足而遭受損失。具體來看,一般情況下,股東投入的物質(zhì)資本如果是企業(yè)的關(guān)鍵的專用資本的話,應(yīng)該由股東掌握剩余財務(wù)控制權(quán),我們所觀察到的大部分企業(yè)都屬于這一情況。但隨著知識經(jīng)濟(jì)以及人力資本重要性的上升,企業(yè)經(jīng)理人員的經(jīng)營管理才能也逐漸成為企業(yè)關(guān)鍵的專用性資產(chǎn),因此,對于經(jīng)理人員的剩余財務(wù)控制權(quán)的分配不可忽視。而對于與經(jīng)理人員的剩余財務(wù)控制權(quán)分配的具體方式,一種可行的途徑就是將經(jīng)理人員的利益與股東利益一體化,例如分紅計劃、期權(quán)計劃等,通過讓經(jīng)理人員分享股權(quán)來分享剩余財務(wù)控制權(quán),從而也減少機(jī)會主義行為的動機(jī)。從這一方面來看,也就是要根據(jù)當(dāng)時各方所投入資源的重要程度來分配并明確其顯性的財務(wù)控制權(quán)。
第三,實(shí)施有效的監(jiān)督。由于契約不完全性的存在,為機(jī)會主義行為提供了有利條件,為了最大限度的降低機(jī)會主義行為的威脅,有效的監(jiān)督就成了一種常用的事后調(diào)整機(jī)制。通過監(jiān)督,可以及時發(fā)現(xiàn)契約中的缺口和漏洞,并及時進(jìn)行再談判或行使剩余控制權(quán),從而減少機(jī)會主義行為的危害。例如中小股東通過獨(dú)立董事來監(jiān)督大股東以及經(jīng)營者的行為,債權(quán)人要求第三方的獨(dú)立審計以確保其借貸資產(chǎn)的安全。
最后,進(jìn)行有效的擔(dān)保。擔(dān)保一方面可以降低有關(guān)利益方利用契約的不完全性進(jìn)行機(jī)會主義行為的動機(jī),另一方面可以在機(jī)會主義行為發(fā)生后進(jìn)行一定的事后彌補(bǔ)。例如,對于債權(quán)人來說,要求企業(yè)對其債權(quán)進(jìn)行一定的擔(dān)?？梢越档蛡鶛?quán)人的風(fēng)險,從而提高債權(quán)人事前投資的積極性。對于經(jīng)理人員來說,其職業(yè)聲譽(yù)在存在成熟的職業(yè)經(jīng)理人市場時也可以成為一種有效的擔(dān)保,這將會約束經(jīng)理人員的機(jī)會主義行為。
綜上所述,本文認(rèn)為對財務(wù)契約的研究是財務(wù)治理研究的起點(diǎn)和基礎(chǔ),不完全契約理論是財務(wù)治理研究的重要理論工具,為此,筆者提出了不完全契約視角下的財務(wù)治理分析框架,并利用不完全契約理論對財務(wù)契約以及財務(wù)治理作了初步的分析,為財務(wù)治理的研究提供了一種新的思路和方法。我們希望藉此拋磚引玉,不斷拓寬財務(wù)治理研究思路并豐富其研究內(nèi)容。
