在過去的幾十年中，美國(guó)有大量的實(shí)證研究文獻(xiàn)都集中在研究股價(jià)(或股價(jià)的變化)與特定的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)之間的關(guān)系，試圖藉此給會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定者提供準(zhǔn)則制定方面的建議。羅伯特w・霍爾索森(Robert W.Holthausen)和羅斯・L瓦茨(Ross L.Watts)的《價(jià)值相關(guān)性研究綜述》(以下簡(jiǎn)稱綜述)發(fā)表于2001年《會(huì)計(jì)與經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志》(Joumal of Accounting and Economics，簡(jiǎn)稱JAE)。他們對(duì)1972～2000年間的價(jià)值相關(guān)性文獻(xiàn)進(jìn)行了客觀性評(píng)述，認(rèn)為該類文獻(xiàn)的邏輯推理所依據(jù)的估價(jià)理論(valuation theory)存在問題。文獻(xiàn)中的理論缺乏描述性，不能解釋相關(guān)性高就代表高質(zhì)量準(zhǔn)則的原因，文獻(xiàn)中的相關(guān)關(guān)系僅僅表明這些數(shù)據(jù)之間存在相關(guān)關(guān)系，對(duì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定影響甚微。
一、作者簡(jiǎn)況及文獻(xiàn)的基本結(jié)構(gòu)
(一)作者簡(jiǎn)況霍爾索森為沃頓商學(xué)院教授，著名會(huì)計(jì)學(xué)家。他于1969年獲得圣勞倫斯大學(xué)學(xué)士學(xué)位，1971年獲得羅徹斯特大學(xué)工商管理學(xué)碩士學(xué)位，1980年獲得羅徹斯特大學(xué)博士學(xué)位，任會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)系主任，JAE副主編。其研究領(lǐng)域主要涉及組織結(jié)構(gòu)、管理薪酬、信息成本、股權(quán)估價(jià)和會(huì)計(jì)政策選擇等，在會(huì)計(jì)及金融雜志上發(fā)表多篇文章。瓦茨為羅切斯特大學(xué)威廉・西蒙商務(wù)管理研究生院教授，著名會(huì)計(jì)學(xué)家。他于1971年在芝加哥大學(xué)獲博士學(xué)位，曾任澳大利亞紐卡斯?fàn)柎髮W(xué)商業(yè)系主任，羅切斯特大學(xué)教員委員會(huì)副主席，西蒙商學(xué)院院長(zhǎng)遴選委員會(huì)主席、金融研究與政策項(xiàng)目主任、院長(zhǎng)顧問。研究項(xiàng)目為“季度盈利、現(xiàn)金流量與應(yīng)計(jì)制”和“中國(guó)上市公司的法人治理與盈利／股價(jià)關(guān)系”，兼任JAE等著名學(xué)術(shù)期刊的編委。
(二)文獻(xiàn)基本結(jié)構(gòu)該文主要對(duì)1972-2000年的價(jià)值相關(guān)性研究文獻(xiàn)從理論和模型方面進(jìn)行了客觀評(píng)述。在引言部分從研究方法和研究動(dòng)機(jī)方面對(duì)擬評(píng)述的62篇文獻(xiàn)進(jìn)行了簡(jiǎn)單分類，確定文章重點(diǎn)評(píng)述的文獻(xiàn)；《綜述》的第二、三、和四部分從理論方面進(jìn)行評(píng)價(jià)，其中第二部分介紹了文獻(xiàn)所采用的基本理論：直接估價(jià)理論(direct valuation theory)和估價(jià)變量理論(inputs-to-equity-valuationtheory)；第三部分研究這些理論是否與FASB公告一致；第四部分主要研究這些理論是否能夠解釋會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)問題；第五部分從模型的角度進(jìn)行評(píng)價(jià)，主要研究估價(jià)模型的適用性以及模型中的變量與會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的關(guān)系；《綜述》的最后一部分是對(duì)未來(lái)研究提出建議。
二、《綜述》的基本理論
(一)價(jià)值相關(guān)性研究的結(jié)論價(jià)值相關(guān)性研究主要采用兩種不同的會(huì)計(jì)和準(zhǔn)則制定方面的理論推斷出相關(guān)結(jié)論：“直接估價(jià)”理論和“估價(jià)變量”理論。直接估價(jià)理論指會(huì)計(jì)盈余是用于衡量一個(gè)公司市場(chǎng)價(jià)值的變化，或與之高度相關(guān)。也可以說，權(quán)益的賬面價(jià)值是用來(lái)衡量權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值，或與之高度相關(guān)。而準(zhǔn)則制定者對(duì)與股票價(jià)值相關(guān)的可選擇的會(huì)計(jì)盈余計(jì)量方法或者股票賬面價(jià)值計(jì)量方法非常注重。估價(jià)變量理論是指會(huì)計(jì)的作用是向投資者對(duì)企業(yè)價(jià)值的定價(jià)模型中提供信息。根據(jù)這一理論，在估價(jià)變量理論下，準(zhǔn)則制定者感興趣的是那些建議投資者在估計(jì)模型中使用會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)還是潛在數(shù)據(jù)的結(jié)論。價(jià)值相關(guān)性文獻(xiàn)中采用的理論是否具有描述性對(duì)結(jié)論的適用性至關(guān)重要，為了評(píng)價(jià)價(jià)值相關(guān)性文獻(xiàn)中采用的理論是否具有描述性，《綜述》從兩個(gè)方面對(duì)其進(jìn)行評(píng)價(jià)：一是基本理論與EASB公告的一致性；二是基本理論與GAAP的關(guān)系。
(二)基本理論與FASB公告價(jià)值相關(guān)性研究者經(jīng)常依賴FASB公告中關(guān)于會(huì)計(jì)和準(zhǔn)則制定的內(nèi)容推動(dòng)他們的研究。如果FASB的公告具有一致性，而價(jià)值相關(guān)性研究者采用的方法與這些聲明相矛盾，那么這些研究者如何用他們的研究方法(直接估計(jì)，以及重點(diǎn)是估價(jià)變量作用)進(jìn)行結(jié)束，為了回到這個(gè)問題并了解FASB關(guān)于準(zhǔn)則制定和會(huì)計(jì)的觀點(diǎn)，《綜述》對(duì)價(jià)值相關(guān)性檢驗(yàn)中的假說和FASB的公告進(jìn)行比較，結(jié)果發(fā)現(xiàn)價(jià)值相關(guān)性研究中有三個(gè)假設(shè)與FASB的公告相矛盾。
一是使用者和用途。價(jià)值相關(guān)性文獻(xiàn)假設(shè)財(cái)務(wù)報(bào)告的主要目的是提供有助于商業(yè)和經(jīng)濟(jì)決策的信息，投資者是會(huì)計(jì)報(bào)告的使用者，并且報(bào)告的主要用途是評(píng)估企業(yè)價(jià)值以幫助投資者進(jìn)行決策。所有的實(shí)證文獻(xiàn)都涉及股權(quán)價(jià)值，因此文獻(xiàn)中的“投資者”實(shí)際上是股權(quán)投資者。但是FASB關(guān)于財(cái)務(wù)報(bào)告使用者和用途的觀點(diǎn)卻與此不同。FASB將外部投資者和債權(quán)人都定義為財(cái)務(wù)報(bào)告信息的使用者(SFAC No.1，第30-35段)。這些“投資者”和“債權(quán)人”包括實(shí)際的和潛在的股票和債券持有者、貿(mào)易債權(quán)、人、客戶及有索賠權(quán)的雇員、貸款機(jī)構(gòu)和個(gè)人貸款者。同時(shí)，F(xiàn)ASB(1984)公告中未表明財(cái)務(wù)報(bào)告的主要用途的是股權(quán)估價(jià)。FASB指明財(cái)務(wù)報(bào)表就是通用報(bào)表，為一系列不同但相似(但不唯一)的決策提供信息(SFAC No.5，第15-16段)。這些表明FASB對(duì)報(bào)告使用者和用途的廣泛定義，股權(quán)價(jià)值相關(guān)性不是準(zhǔn)則指定所考慮的必要條件。
二是股票價(jià)格和個(gè)人投資者的使用信息。如Lambea(1996，pp6-7)認(rèn)為，價(jià)值相關(guān)性文獻(xiàn)采用股票價(jià)格評(píng)價(jià)投資者使用的財(cái)務(wù)報(bào)告信息，是因?yàn)檫@些價(jià)格“代表個(gè)人投資者集體對(duì)公司的估價(jià)。以及他們進(jìn)行估價(jià)所采用的信息”。使用這個(gè)總的計(jì)量方法縮小了在FASB公告中涉及的股票投資者信息需求的范圍。這些公告表明FASB對(duì)個(gè)人投資者感興趣，而不是那些在股票市場(chǎng)中的集體投資者。這些偏好的產(chǎn)生可能由于獲取信息的不平等和獲取信息的不同成本。FASB(SFAC No.1，pp28)表明財(cái)務(wù)報(bào)告的目的“主要源于外部使用者對(duì)信息的需求，由于他們對(duì)需要的財(cái)務(wù)報(bào)告信息披露缺乏控制權(quán)，因此必須依賴管理者對(duì)這些信息的披露”。美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)對(duì)投資者的關(guān)注加強(qiáng)了FASB對(duì)個(gè)人投資者的關(guān)注，而不是總體投資者。由于股票的市場(chǎng)價(jià)格包含的信息比提供給任何單一投資者的信息都要多，因此沒有任何投資者擁有價(jià)格中包含的所有信息。同樣的，也許可能個(gè)人投資者的估價(jià)模型以及估價(jià)模型所需要的變量在橫截面數(shù)據(jù)上可能有很大差距，在一定程度上可能不被市場(chǎng)價(jià)格反映。另外，很少有投資者能夠意識(shí)到包括在股票價(jià)格中的信息，因此對(duì)許多投資者及時(shí)的信息，可能對(duì)市場(chǎng)總計(jì)不具有及時(shí)性。這些對(duì)幾乎完全依賴股票市場(chǎng)數(shù)據(jù)進(jìn)行相對(duì)和增量關(guān)聯(lián)研究的文獻(xiàn)提出了問題，即價(jià)值相關(guān)性研究文獻(xiàn)是否能夠?qū)€(gè)人投資者提供適當(dāng)信息。個(gè)人需要的信息可能比反映在股票價(jià)格中的信息更加多元化，并且價(jià)值相關(guān)性研究并沒有考慮多樣性。此外，個(gè)人投資者獲得信息的時(shí)間可能與反映在股票價(jià)格中的信息獲得時(shí)間完全不同，這表明邊際信息內(nèi)容不僅僅應(yīng)該報(bào)告一個(gè)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)。
三是可靠性和可驗(yàn)證性。價(jià)值相關(guān)性文獻(xiàn)中定義的可靠性與FASB表述的可靠性不相符。Barth(2000，p16)將可靠性定義為：“價(jià)值相關(guān)意味著會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)與一些可計(jì)量的價(jià)值相關(guān)。如果數(shù)據(jù)顯著增
加了估價(jià)方程對(duì)股權(quán)估價(jià)的解釋力度，那么它一定是相關(guān)的，并且核算上至少較為可靠。如果它們不是相關(guān)的，那么與股權(quán)估價(jià)就沒有關(guān)聯(lián)。但是，F(xiàn)ASB對(duì)可靠性的定義還包括可驗(yàn)證性，該屬性沒有反映在相關(guān)性檢驗(yàn)中。因此那些具有顯著相關(guān)關(guān)系的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)不一定可靠。《綜述》中指出，價(jià)值相關(guān)性研究中的相關(guān)信息會(huì)因其不可驗(yàn)證性而不能稱其成為GAAP下的相關(guān)信息，但此類研究中的不相關(guān)信息因?qū)徲?jì)具有可驗(yàn)證性而變得相關(guān)?？沈?yàn)證性還提高了會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的及時(shí)性。因此，不能因?yàn)楹髞?lái)披露的財(cái)務(wù)報(bào)表沒有市場(chǎng)反映就斷言GAAP沒有作用，一旦撤銷這些牽制性的約束，管理層自愿披露類似信息的可信度將大打折扣。FASB聲明直接否定了財(cái)務(wù)報(bào)告的目的是股權(quán)估價(jià)，同時(shí)也說明向股權(quán)估價(jià)提供變量?jī)H僅是財(cái)務(wù)報(bào)告的一方面的作用。FASB的公告認(rèn)為價(jià)值相關(guān)性文獻(xiàn)所采用的會(huì)計(jì)和準(zhǔn)則制定理論不是描述性的，這些聲明也表明文獻(xiàn)中采用總體核算(股票價(jià)格)代表股權(quán)投資者對(duì)信息的需求，以及未考慮信息的可驗(yàn)證性，將導(dǎo)致文獻(xiàn)缺乏描述性的能力。
(三)基本理論和GAAP
檢驗(yàn)理論的作用更直接的方法是考察其對(duì)實(shí)務(wù)的解釋力度。在會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中，直接股權(quán)估價(jià)不是GAAP考慮的主要因素，會(huì)計(jì)的估價(jià)變量作用也不是影響實(shí)務(wù)的主導(dǎo)因素，即會(huì)計(jì)信息有益于股權(quán)定價(jià)的用途僅是眾多用途之一。資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表承擔(dān)了許多非估價(jià)作用。會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中的許多特點(diǎn)與FASB的聲明相一致?！毒C述》從財(cái)務(wù)報(bào)告的性質(zhì)、作用以及影響因素入手，研究發(fā)現(xiàn)非估價(jià)理論在財(cái)務(wù)報(bào)告和會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中起主要作用。
一是資產(chǎn)負(fù)債表的性質(zhì)和演變。資產(chǎn)負(fù)債表的性質(zhì)和演變與資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)公司的股權(quán)估價(jià)作用(直接估價(jià))不一致，但資產(chǎn)負(fù)債表的性質(zhì)和演變與向估價(jià)模型提供變量(尤其是放棄期權(quán))和契約作用等眾多作用相一致。而且，有證據(jù)顯示訴訟和監(jiān)管影響著資產(chǎn)負(fù)債表的格式和內(nèi)容。(1)資產(chǎn)負(fù)債表的性質(zhì)。首先，資產(chǎn)負(fù)債表的性質(zhì)與直接股權(quán)估價(jià)作用不一致，而是與其他作用相一致。因?yàn)镕ASB引入市場(chǎng)價(jià)值會(huì)計(jì)只針對(duì)單項(xiàng)資產(chǎn)，而不是整個(gè)公司。在財(cái)務(wù)狀況聲明書中沒有提及直接股權(quán)估價(jià)。其次，資產(chǎn)的賬面價(jià)值是對(duì)其可分離市場(chǎng)價(jià)值的估計(jì)，這個(gè)觀點(diǎn)與財(cái)務(wù)報(bào)告的契約作用相一致。最后，高管薪酬合同仍利用資產(chǎn)負(fù)債表的數(shù)據(jù)，并且他們的使用與資產(chǎn)負(fù)債表估計(jì)可分離凈資產(chǎn)價(jià)值一致，而不是股權(quán)價(jià)值的作用相一致。(2)資產(chǎn)負(fù)債表的演變。資產(chǎn)負(fù)債表的演變不僅與資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)估價(jià)和契約提供變量相一致，還說明監(jiān)管和訴訟也影響資產(chǎn)負(fù)債表的格式和內(nèi)容。在SEC建立和正式準(zhǔn)則頒布之前，貸款估價(jià)和契約需求在形成資產(chǎn)負(fù)債表時(shí)發(fā)揮著主導(dǎo)作用，而且資產(chǎn)價(jià)值以市場(chǎng)價(jià)值或“現(xiàn)行價(jià)值”列示的要求也與貸款估價(jià)變量和契約相一致。但是從20世紀(jì)30年代起，規(guī)章制度開始限制對(duì)資產(chǎn)增值的記錄，到20世紀(jì)40年代，實(shí)務(wù)中對(duì)固定資產(chǎn)的重估增值近乎沒有(Walker，1992)。
二是利潤(rùn)表的穩(wěn)健性。會(huì)計(jì)的穩(wěn)健性要求預(yù)計(jì)損失，但不預(yù)計(jì)利得，所以股票價(jià)格反映好消息(利得)的時(shí)間早與盈余的反映時(shí)間，而壞消息在股票價(jià)格和盈余中的反映時(shí)間更加一致。股票價(jià)格比盈余具有更多的利得信息。推遲確認(rèn)利得，提前確認(rèn)損失導(dǎo)致對(duì)凈資產(chǎn)的低估。穩(wěn)健性的形成可能是由于契約，訴訟或稅收問題，從而突出了財(cái)務(wù)報(bào)表用途的多重性。穩(wěn)健性在各國(guó)的發(fā)展，不能用直接估價(jià)或估價(jià)變量理論解釋。通過對(duì)美國(guó)財(cái)務(wù)報(bào)告中穩(wěn)健性的存在性進(jìn)行假設(shè)檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)報(bào)告的穩(wěn)健性在美國(guó)頒布正式準(zhǔn)則制度之前已存在，并且在觀點(diǎn)盈余和股票價(jià)格的相關(guān)關(guān)系實(shí)際是由壞消息引起的提出后，報(bào)告的穩(wěn)健性增強(qiáng)。前一項(xiàng)結(jié)論與契約理論相一致，并且稅收可能影響穩(wěn)健性。訴訟直到20世紀(jì)60年代才成為主要影響因素。穩(wěn)健性的增強(qiáng)，是隨著訴訟的增多以及FASB成為準(zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)后而發(fā)生的。由于好消息而引起的收益和股票價(jià)格相關(guān)關(guān)系的缺乏，強(qiáng)烈表明財(cái)務(wù)報(bào)告不是用來(lái)衡量?jī)r(jià)值或價(jià)值變動(dòng)，也不是衡量回歸分析文獻(xiàn)中那些被假設(shè)的變量。這項(xiàng)結(jié)論是反對(duì)直接估價(jià)理論的有力證據(jù)，也對(duì)估價(jià)計(jì)量理論提出質(zhì)疑。
三是資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表的勾稽關(guān)系。在正式準(zhǔn)則制度建立之前，利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表之間就存在著勾稽關(guān)系。資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表的勾稽關(guān)系涉及到對(duì)股權(quán)期末賬面價(jià)值的決定。資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表的勾稽關(guān)系以及“不清潔”盈余的性質(zhì)主要與契約因素相一致。FASB從業(yè)績(jī)衡量和管理符合利潤(rùn)表契約作用的觀點(diǎn)出發(fā)，證明了準(zhǔn)則制定者周期性的嘗試要求報(bào)告清潔盈余。出于確定管理薪酬或監(jiān)管經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)目的，將未實(shí)現(xiàn)的有價(jià)證券利得和固定資產(chǎn)增值不計(jì)入到收入中可能是合理的，同時(shí)出于評(píng)定管理薪酬、監(jiān)管及債務(wù)契約的目的，將資產(chǎn)的利得計(jì)人收入也是合理的。從債務(wù)契約的角度考慮，證券的市場(chǎng)價(jià)值可以代表它們的清算價(jià)值。從薪酬和監(jiān)管的角度考慮，這些清算價(jià)值可以看作是公司持有這些資產(chǎn)的機(jī)會(huì)成本，也是計(jì)算超常報(bào)酬的基礎(chǔ)?？偟膩?lái)說，未實(shí)現(xiàn)利得和損失的性質(zhì)可用財(cái)務(wù)報(bào)告的多重作用解釋，尤其是資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表的多重作用?？紤]到這些報(bào)表的不同作用，未實(shí)現(xiàn)利得和損失是兩個(gè)報(bào)表勾稽必不可少的項(xiàng)目。資產(chǎn)負(fù)債表的借款作用表明它應(yīng)該反映資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值，但是，這些資產(chǎn)的價(jià)值變動(dòng)可能認(rèn)為超過了管理者的控制范圍，所以從薪酬和監(jiān)管的角度考慮，衡量經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)(盈余)是不應(yīng)該包括這些變動(dòng)(即應(yīng)計(jì)入股東權(quán)益變動(dòng)中)。
四是會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)中非估價(jià)因素的中心性。非估價(jià)因素(如契約、監(jiān)管等)不僅影響著準(zhǔn)則的制定和會(huì)計(jì)報(bào)告實(shí)務(wù)，有證據(jù)顯示它們是會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)的核心因素。來(lái)自SEC的財(cái)務(wù)報(bào)告和會(huì)計(jì)體系逐漸演變成滿足會(huì)計(jì)的非估價(jià)作用。在證券法頒布之后，對(duì)股權(quán)估價(jià)作用的強(qiáng)調(diào)是建立在以契約和管理為主要作用的體系之上的。在證券法頒布之前，契約是影響會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)的重要因素。會(huì)計(jì)的服務(wù)作用與契約的要求相一致。但從1975年后，財(cái)務(wù)報(bào)表的作用可能發(fā)生了變化，現(xiàn)在的會(huì)計(jì)數(shù)字反映了契約要求，同時(shí)也反映了廣大投資者的信息需求。除契約因素外，在正式準(zhǔn)則頒布之前，所得稅也影響著財(cái)務(wù)報(bào)告。在制定正式準(zhǔn)則后，契約和稅收通過幾種途徑，同監(jiān)管和訴訟一起影響財(cái)務(wù)報(bào)告。上述幾種因素使GAAP具有靈活性，同時(shí)也影響著GAAP的執(zhí)行方法。GAAP的執(zhí)行依賴于非估價(jià)因素。Basu(1997)的結(jié)論與美國(guó)實(shí)務(wù)中，隨著審計(jì)責(zé)任的增加，會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)更加穩(wěn)健的現(xiàn)象相一致。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不能單獨(dú)的決定會(huì)計(jì)報(bào)告的屬性，影響新準(zhǔn)則選擇的因素也影響這些準(zhǔn)則的實(shí)施。這些表明，估價(jià)作用不能解釋會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)問題，財(cái)務(wù)報(bào)告的多重作用，特別是非估價(jià)因素影響著會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)的發(fā)展。因此，直接估價(jià)不能決定GAAP的性質(zhì)。另外，也不能說明估價(jià)變量觀點(diǎn)是決定因素。契約、訴訟、政治和稅收也影響著GAAP的性質(zhì)。此外，如果估價(jià)變量是會(huì)計(jì)的唯一作用，沒有考慮會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定者考慮的其他因素，那么研究對(duì)準(zhǔn)則的制定影響意義會(huì)很小。但目前，價(jià)值相關(guān)性文獻(xiàn)正在努力為不具有描述性的會(huì)計(jì)和準(zhǔn)則理論對(duì)準(zhǔn)則制定的指導(dǎo)意義提供證據(jù)。
三、《綜述》的估價(jià)模型
(一)資產(chǎn)負(fù)債表模型一是估價(jià)模型。在增量關(guān)聯(lián)研究中采用的資產(chǎn)負(fù)債表模型如下所述：MVE=MVA-MVL-MVC(1)，MVE表示股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值；MVA表示可分離資產(chǎn)中除去被評(píng)估增量關(guān)聯(lián)關(guān)系部分的市場(chǎng)價(jià)值；MVL表示可分離負(fù)債中除去被評(píng)估增量關(guān)聯(lián)關(guān)系部分的市場(chǎng)價(jià)值(負(fù)債用負(fù)數(shù)表示)；MVC表示資產(chǎn)負(fù)債表中被評(píng)估增量關(guān)聯(lián)關(guān)系部分的市場(chǎng)價(jià)值。鑒于方程(1)中沒有涉及租金，一些價(jià)值相關(guān)性研究者把其轉(zhuǎn)化為其他形式，用商譽(yù)表示，商譽(yù)的大小用股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值與凈資產(chǎn)價(jià)值的差值表示MVE=MVA-MVL-MVC-GW(2)。GW表示商譽(yù)，商譽(yù)的引入使方程(2)的表達(dá)很復(fù)雜。它也可以用下式表示：GW=MVE-MVA-MVL-MVC。在這種情況下，往往用獨(dú)立變量代表商譽(yù)進(jìn)行回歸分析，但商譽(yù)作為一項(xiàng)單獨(dú)的經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)，僅是MVE和其它凈資產(chǎn)價(jià)值的差值。估計(jì)股權(quán)價(jià)值的兩種方法的區(qū)別是：無(wú)條件的股權(quán)價(jià)值和以清算為條件的股權(quán)價(jià)值。這兩方面與公司是否有租金和租金是否可分離出售不同。
二是模型變量與會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的聯(lián)系。如果資產(chǎn)負(fù)債表模型成立(如，任何租金都是可分離出售的)，那么會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)與估價(jià)模型中變量的關(guān)系非常明顯，變量是資產(chǎn)和負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值，資產(chǎn)或負(fù)債相應(yīng)的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)隱含了資產(chǎn)或負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值。如果資產(chǎn)負(fù)債表模型不成立(如有些租金不可單獨(dú)出售)，變量與會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的關(guān)系變得很復(fù)雜。如果會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)提供了資產(chǎn)和負(fù)債有關(guān)市場(chǎng)價(jià)值的信息，它們也不能用方程(1)這樣簡(jiǎn)單的方程式表示。在方程中引入商譽(yù)(像方程(2)那樣)也不能解決問題。
三是對(duì)增量關(guān)聯(lián)研究的啟示。非測(cè)量研究評(píng)價(jià)MVC的價(jià)值相關(guān)性，主要檢驗(yàn)在方程(1)或(2)中估計(jì)的相關(guān)系數(shù)是否顯著不等于0。對(duì)于資產(chǎn)來(lái)說，應(yīng)檢驗(yàn)相關(guān)系數(shù)是否顯著為正，而相對(duì)于負(fù)債，應(yīng)檢驗(yàn)相關(guān)系數(shù)是否顯著為負(fù)。測(cè)量研究方法假設(shè)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)是對(duì)MVC的一種計(jì)量方法，所以資產(chǎn)的相關(guān)系數(shù)應(yīng)該為確定的正數(shù)，負(fù)債的相關(guān)系數(shù)應(yīng)為確定負(fù)數(shù)。這些相關(guān)系數(shù)之間差別的程度通過衡量這些會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)衡量資產(chǎn)或負(fù)債的錯(cuò)誤程度(Barth，1991：Barth等，1996；Ecchel等，1996)。即使這些假設(shè)是恰當(dāng)?shù)?，如果有租金存在，這些假設(shè)將不成立。方程(1)不會(huì)成立并且股權(quán)價(jià)值與凈資產(chǎn)不是線性函數(shù)關(guān)系，所以將不能預(yù)測(cè)系數(shù)應(yīng)該為1和負(fù)1。此外，受公司清算可能性的影響，各個(gè)公司的系數(shù)將各有不同。
(二)盈余模型一是估價(jià)模型。測(cè)量研究明確指定估價(jià)模型。在這些研究中以盈余對(duì)股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行回歸，盈余的回歸系數(shù)預(yù)計(jì)將為1／r，r表示未來(lái)盈余的貼現(xiàn)率。在這些研究中，盈余被視為公司運(yùn)營(yíng)的“永久”收益或“長(zhǎng)期”收益，而股價(jià)被視為盈余的資本化。會(huì)計(jì)收益不是現(xiàn)金流量，這種對(duì)現(xiàn)金流量重新分配的方法不考慮資金的時(shí)間價(jià)值。因此，使盈余資本化等于股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值的貼現(xiàn)率r不是公司的股權(quán)資本化成本，并且也不能確定。這意味著在測(cè)量研究中不能預(yù)測(cè)盈余的相關(guān)系數(shù)。在相對(duì)關(guān)聯(lián)研究中，經(jīng)常用各種可選擇的收益計(jì)量方法對(duì)股票回報(bào)進(jìn)行回歸分析，R最大的計(jì)量方法是最好的計(jì)量方法或價(jià)值相關(guān)性最高的方法。非測(cè)量的相對(duì)關(guān)聯(lián)研究正是基于此標(biāo)準(zhǔn)，即衡量盈余核算(或是轉(zhuǎn)換)永久盈余準(zhǔn)確程度的標(biāo)準(zhǔn)是R。收益核算永久收益的錯(cuò)誤越小，對(duì)盈余進(jìn)行回歸分析的R越大。但是由于收益的變化可能是短期的極端收益，而且極端收益的短暫性表明回報(bào)和收益之間存在非線性關(guān)系，并且也大量的證據(jù)支持這些結(jié)論。非線性關(guān)系沒有在文獻(xiàn)中的回歸分析中反映。
二是與會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的關(guān)聯(lián)。在現(xiàn)行GAAP下，沒有項(xiàng)目反映永久收益，更重要的是，根據(jù)GAAP不適合計(jì)算永久收益。僅僅在少數(shù)的情況下，GAAP對(duì)一次性利得和損失與相對(duì)永久的收入來(lái)源做區(qū)分。但是相對(duì)關(guān)聯(lián)和增量關(guān)聯(lián)研究中卻假設(shè)所選用的收益數(shù)據(jù)代表長(zhǎng)期收入。在價(jià)值相關(guān)性研究文獻(xiàn)對(duì)收益的研究中，沒有額外考慮穩(wěn)健性。在有壞消息的年份，收益將更加不具有持續(xù)性，因?yàn)楫?dāng)期對(duì)損失的確認(rèn)比利得更全面。在有好消息的年份，收益將更具有持續(xù)性。但是，文獻(xiàn)中只是機(jī)械的引入虛擬變量代表有壞消息的年份是不能解決問題的。因?yàn)椴煌瑫r(shí)間和不同公司的穩(wěn)健性不同。此外，只是機(jī)械的以虛擬變量的形式表示穩(wěn)健性是不能解釋其存在性的。
三是對(duì)關(guān)聯(lián)研究的影響。(1)缺乏對(duì)盈余及盈余組成的指導(dǎo)。由于缺乏會(huì)計(jì)理論支持，盈余模型對(duì)研究者(或準(zhǔn)則制定者)沒有提供關(guān)于何種會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)應(yīng)該包括在盈余中的指導(dǎo)，僅僅說明它們與股價(jià)或回報(bào)高度相關(guān)。而且由于缺乏理論的指導(dǎo)，研究者只是調(diào)查了根據(jù)現(xiàn)有或擬議的準(zhǔn)則核算的收益數(shù)據(jù)或收益組成部分，但沒有考慮可能最大化關(guān)聯(lián)關(guān)系的盈余數(shù)據(jù)和盈余組成部分。擬議準(zhǔn)則是由于其他原因而不是因?yàn)閮r(jià)值相關(guān)性產(chǎn)生的(Leftwich，1995，對(duì)FASB議事日程的調(diào)查)。用盈余模型決定盈余的組成部分時(shí)(增量關(guān)聯(lián)研究)，它們的增量關(guān)聯(lián)關(guān)系依賴于回歸分析中的其他數(shù)據(jù)。但是未發(fā)現(xiàn)對(duì)研究?jī)?nèi)容順序進(jìn)行指導(dǎo)的規(guī)定，文獻(xiàn)中選用的順序帶有很強(qiáng)的主觀性。(2)盈余和盈余組成的系數(shù)。首先，因?yàn)橛嘀邪ㄆ渌陂g的現(xiàn)金流量(時(shí)間問題)，那么盈余的系數(shù)不是1，而且大于股權(quán)資本成本。其次，由于公司現(xiàn)金流動(dòng)周期和投資周期不同，周期越長(zhǎng)，現(xiàn)金流發(fā)生時(shí)間和其在收入中確認(rèn)時(shí)間的差異越大，收益的折現(xiàn)系數(shù)和現(xiàn)金流量的折現(xiàn)系數(shù)的差異也越大。最后，缺乏對(duì)公司增長(zhǎng)和放棄期權(quán)的考慮，以及盈余和股權(quán)價(jià)值的存在非線性關(guān)系的考慮，這些表明對(duì)相對(duì)關(guān)聯(lián)測(cè)量研究中系數(shù)的預(yù)測(cè)是錯(cuò)誤的(如系數(shù)不可能對(duì)折現(xiàn)率有預(yù)測(cè)功能)。
(三)Ohlson模型 一是估計(jì)模型。Ohlson模型起源于剩余收益估價(jià)模型，表示形式如下：MVEo=BV,，MVE表示0時(shí)刻股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值；BV表示t時(shí)刻股權(quán)的賬面價(jià)值；r表示投資者的資本機(jī)會(huì)成本；x表示報(bào)告收益；E表示為t時(shí)刻的期望算子。該模型來(lái)源于凈收益會(huì)計(jì)下的股利估價(jià)模型(股權(quán)賬面價(jià)值的變動(dòng)等于留存收益加減資本交易)。只要凈收益的條件滿足，該模型適用于任何會(huì)計(jì)方法。未來(lái)收益的變化或改變會(huì)計(jì)方法而產(chǎn)生的收益變化被股權(quán)賬面價(jià)值的變動(dòng)所抵消。因此，剩余收入估價(jià)模型除闡明會(huì)計(jì)方法與價(jià)值的關(guān)系，以及對(duì)未來(lái)收益的預(yù)測(cè)能力外，沒有提供任何會(huì)計(jì)理論，也沒有說明各種會(huì)計(jì)核算方法的不同。Ohlson模型沒有考慮放棄期權(quán)。出于估算放棄期權(quán)的價(jià)值目的，賬面價(jià)值不能衡量?jī)糍Y產(chǎn)的價(jià)值。期權(quán)將會(huì)干擾市場(chǎng)價(jià)值、未來(lái)收益和賬面價(jià)值的線性關(guān)系，也會(huì)干擾市場(chǎng)價(jià)值和現(xiàn)行收益，股利和賬面價(jià)值的線性關(guān)系。此外，由于信息動(dòng)態(tài)假設(shè)，投資會(huì)比初始期滯后，因此該模型與出于投資目的的預(yù)期租金(預(yù)期的正凈現(xiàn)值項(xiàng)目)不相符。
二是與會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的關(guān)聯(lián)。與盈余模型一樣，Ohlson模型對(duì)不同會(huì)計(jì)方法的選擇沒有任何經(jīng)驗(yàn)建議。對(duì)準(zhǔn)則制定者唯一的啟示來(lái)源于價(jià)值相關(guān)性文獻(xiàn)的標(biāo)準(zhǔn)，而不是模型本身：選擇的會(huì)計(jì)方應(yīng)該使賬面價(jià)值和收益數(shù)據(jù)的結(jié)合與股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值高度相關(guān)。永道
學(xué)術(shù)咨詢委員會(huì)(1997)聲稱該模型表明會(huì)計(jì)方法的選擇應(yīng)該依賴于賬面價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值的關(guān)系以及對(duì)未來(lái)收益的預(yù)測(cè)能力，但是這些結(jié)論不是來(lái)源與模型本身。有些修正的Ohlson模型包括會(huì)計(jì)的穩(wěn)健性，但那些穩(wěn)健性沒有理論支持。穩(wěn)健性只是該模型的外因，且關(guān)于折舊的速度大于經(jīng)濟(jì)折舊速度的假設(shè)包含了穩(wěn)健性。而對(duì)其沒有給出解釋，也未對(duì)這些比率如何在各公司呈現(xiàn)不同進(jìn)行闡述，所以其對(duì)會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)和準(zhǔn)則沒有任何影響。在簡(jiǎn)單的沒有考慮增長(zhǎng)期權(quán)(凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目)的Ohlson模型中，由于未來(lái)收益被高估，現(xiàn)行賬面價(jià)值被低估，若未來(lái)經(jīng)濟(jì)不存在增長(zhǎng)，只是機(jī)械的進(jìn)行折舊假設(shè)可能會(huì)估算出經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
三是對(duì)關(guān)聯(lián)研究的啟示。Ohlson模型的影響大致上與盈余模型相同，以O(shè)hlson模型為基礎(chǔ)進(jìn)行研究的一項(xiàng)不同就是這些文獻(xiàn)包括賬面價(jià)值這一項(xiàng)，它對(duì)凈資產(chǎn)價(jià)值的替代具有代表性，而且也潛在的減輕了遺漏相關(guān)變量的問題(如對(duì)凈資產(chǎn)的遺漏)。綜上所述，在價(jià)值相關(guān)性和資本市場(chǎng)文獻(xiàn)中使用的估價(jià)模型對(duì)會(huì)計(jì)沒有任何作用。建立在完美的市場(chǎng)假說上的資產(chǎn)負(fù)債表模型，建立在競(jìng)爭(zhēng)資本市場(chǎng)假說上，以收益為基礎(chǔ)的股利貼現(xiàn)模型以及Ohlson模型都假設(shè)無(wú)信息成本。這些估價(jià)模型沒有提供任何會(huì)計(jì)理論。盈余模型中，會(huì)計(jì)收益和永久收益沒有明確的聯(lián)系。Ohlson模型，假設(shè)沒有增長(zhǎng)期權(quán)，即使允許增長(zhǎng)期權(quán)的存在，它也不同區(qū)分不同的會(huì)計(jì)方法，并且將增長(zhǎng)期權(quán)引入上述任何一種模型，都很難使人滿意。這些期權(quán)的存在是會(huì)計(jì)變量和價(jià)值不具有線性關(guān)系。但非線性程度是經(jīng)驗(yàn)研究的問題，且非線性關(guān)系也可能有會(huì)計(jì)的穩(wěn)健性產(chǎn)生。鑒于此，即使向估價(jià)模型提供變量信息是財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)的唯一作用，但是價(jià)值相關(guān)性不能以預(yù)測(cè)的方式，為會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)提供更多信息。所以，它也不能為準(zhǔn)則制定者提供太多的指導(dǎo)。
四、《綜述》對(duì)我國(guó)的影響與啟示
(一)《綜述》對(duì)我國(guó)價(jià)值相關(guān)性研究的影響
近十幾年來(lái)，我國(guó)學(xué)者重視并運(yùn)用價(jià)值相關(guān)性研究方法對(duì)我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行了實(shí)證評(píng)價(jià)，取得了不少研究成果，在研究我國(guó)股市會(huì)計(jì)信息價(jià)值相關(guān)性的課題上，趙宇龍(1998)發(fā)表了第一篇關(guān)于盈余數(shù)字在中國(guó)有用性的論文；蔡祥等(2003)的實(shí)證文獻(xiàn)述評(píng)表明中國(guó)的會(huì)計(jì)信息價(jià)值相關(guān)性研究以Feltham和Ohlson(1995)提出的計(jì)價(jià)模型為基礎(chǔ)，主要采用關(guān)聯(lián)研究法，研究哪一種會(huì)計(jì)體系下的會(huì)計(jì)信息更具有相關(guān)性；在某一特定體系下，哪些會(huì)計(jì)信息或會(huì)計(jì)指標(biāo)具有更大的相關(guān)性。根據(jù)《綜述》的相關(guān)評(píng)價(jià)，可以發(fā)現(xiàn)我國(guó)價(jià)值相關(guān)性研究還存在以下幾個(gè)缺陷：第一，研究者在評(píng)價(jià)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則時(shí)沒有明確說明其評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的依據(jù)是什么，是否與準(zhǔn)制定者追求的目標(biāo)一致。第二，價(jià)值相關(guān)性研究潛在的假設(shè)是股票價(jià)格能夠反映公司的市場(chǎng)價(jià)值。但由于在股權(quán)分置改革前，我國(guó)股票市場(chǎng)存在特殊性，股票價(jià)格的含義與國(guó)外不同，不能代表所有投資者對(duì)會(huì)計(jì)信息的使用，僅用股票價(jià)格和盈余進(jìn)行回歸分析的結(jié)果有待進(jìn)一步考證。第三，研究者在選擇模型時(shí)基本上還是借鑒國(guó)外學(xué)者使用過的模型，很少說明使用這一模型的原因。
(二)《綜述》對(duì)未來(lái)研究的啟示作為一種研究方法，價(jià)值相關(guān)性研究存在很多局限性。第一，由于文獻(xiàn)中所依據(jù)的理論不具有描述性，因此很難保證文獻(xiàn)中得出的結(jié)論是否有效，而且對(duì)準(zhǔn)則制定的貢獻(xiàn)不大。第二，財(cái)務(wù)報(bào)告的使用者不只是投資者，其他利益相關(guān)者也需要公司財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行決策，因此僅僅從投資者的角度評(píng)價(jià)會(huì)計(jì)信息的價(jià)值相關(guān)性有失偏頗?！毒C述》對(duì)未來(lái)研究的啟示主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。(1)考慮財(cái)務(wù)報(bào)告的多重目的。財(cái)務(wù)報(bào)告作為一種通用目的的報(bào)告，契約、稅收及訴訟等也影響著財(cái)務(wù)報(bào)告。目前許多學(xué)者假設(shè)財(cái)務(wù)報(bào)告的主要作用是股權(quán)估價(jià)(沒有證據(jù)支持)，忽略了會(huì)計(jì)的其他作用。如果學(xué)者花費(fèi)更多的精力研究形成會(huì)計(jì)的多種因素，那么準(zhǔn)則制定者將受益匪淺。這些研究將會(huì)完善會(huì)計(jì)理論，且形成更加具有描述性的會(huì)計(jì)理論，這些理論將幫助學(xué)者以及準(zhǔn)則制定者更好地理解會(huì)計(jì)形成的影響因素。(2)增強(qiáng)研究中的穩(wěn)健性。會(huì)計(jì)中明顯的穩(wěn)健性說明會(huì)計(jì)研究開始重視穩(wěn)健性(如Basu，1997；Ball等，2000)。由于穩(wěn)健性在不同時(shí)間和不同國(guó)家都普遍存在，增強(qiáng)研究中的穩(wěn)健性似乎能夠顯著提高對(duì)會(huì)計(jì)的理解?，F(xiàn)行關(guān)于股權(quán)估價(jià)是會(huì)計(jì)主要作用的假設(shè)，表明調(diào)查股權(quán)估價(jià)作用是否能夠解釋穩(wěn)健性將會(huì)提供更多信息。契約(包括管理層契約)、訴訟、監(jiān)督、稅收和其他機(jī)構(gòu)的協(xié)議能夠影響不同國(guó)家穩(wěn)健性的程度。這些因素在不同國(guó)家的不同影響是否能夠在一定程度上解釋穩(wěn)健性的國(guó)際差異；穩(wěn)健性的存在是否更多的由于會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)的發(fā)展，而不是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的頒發(fā)；不同因素的存在表明穩(wěn)健性可能在財(cái)務(wù)報(bào)告的一些領(lǐng)域更普遍。(3)研究非股權(quán)估價(jià)作用。未來(lái)研究可以考慮非股權(quán)估價(jià)作用和其他影響會(huì)計(jì)和準(zhǔn)則制定的因素。由于非股權(quán)投資者的目的，財(cái)務(wù)報(bào)告可能對(duì)估算清算價(jià)值和持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值有用。未來(lái)研究可涉及何種會(huì)計(jì)信息與非股權(quán)投資者(債權(quán)人等)更相關(guān)；資產(chǎn)負(fù)債表的格式和內(nèi)容是否受債權(quán)者的影響，而不是受股權(quán)投資者的影響；如果是現(xiàn)在使用的資產(chǎn)負(fù)債表模型怎樣適合股權(quán)估價(jià)；如果資產(chǎn)負(fù)債表主要對(duì)債權(quán)投資者有用，那么采用股權(quán)價(jià)格和資產(chǎn)負(fù)債表模型的價(jià)值相關(guān)性研究可能在許多方面都不具有描述性。
